REITs治理中的内部管理和外部管理探讨

一般来讲，REITs治理可以分为内部管理和外部管理两种模式。REITs管理主要包括作为金融属性的金融资产管理和作为不动产属性的不动产管理两方面内容，所以REITs管理人兼具资产管理人和不动产管理人双重性质。REITs内部管理指以REITs为载体管理人是REITs内部公司或组织，同时承担金融资产管理和不动产管理职责。REITs外部管理主要是以REITs为载体外聘第三方管理人对金融资产或不动产进行管理，外聘的第三方管理可以是只对金融资产或不动产进行管理，也可以是同时对金融资产和不动产进行管理。REITs金融资产管理人的主要职责是募、投、管、退和全面金融风险管控等；REITs不动产管理人主要负责不动产出租、改造、运营、维护等。REITs管理关系结构图如下所示：

不管是内部管理还是外部管理，REITs在金融资产管理层面讲究的是对该REITs运作的管理，主要表现在REITs的市值管理、流动性管理、波动性管理、信息披露等，几乎不在二级市场从事交易，显示出REITs的被动性，故在金融资产管理层面属于被动型管理。在不动产管理层面要求REITs积极主动参与一级市场运作，包括管理运营好现有资产和对合适优质资产进行重组并购，达到内生增长和外延扩张双驱动，不动产管理表现出REITs主动管理型特征。REITs兼具主动管理和被动管理特性，体现出强烈的一二级市场联动性，本质为主动型被动性产品。从这个角度看我国公募REITs是主动型被动性基金。

从上述结构图来看，所有REITs均基于信托法律基础建立关系，主要是REITs份额持有人非实际REITs管理运营者，REITs份额持有人和管理人（内部管理人和外部管理人）之间是委托代理关系。REITs载体可以为公司型、信托型、基金型等，这种法律关系和REITs载体形式本质并无必然联系，REITs载体类型并非固定于一种管理模式。也就是说不管公司型REITs也好，还是信托型REITs、基金型REITs，都存在委托代理关系，但委托代理链条有区别。另外公司型REITs、信托型REITs、基金型REITs都有可能是内部管理和外部管理，非主观上认为公司型REITs就是内部管理模式，信托型REITs和公司型REITs就是外部管理。美国以公司型REITs为主，但有的公司型REITs是内部管理，有的是外部管理，总体来说以内部管理为主。与此相反，日本公司型REITs基本以外部管理为主。对于信托型REITs来说也并非全部外部管理，例如香港领展信托REITs，本质是内部管理模式，究其原因主要是领展REITs完全控股管理公司，管理人是REITs内部人，属于内部管理型REITs。目前，美国、欧洲以公司型REITs为主，管理模式以内部管理为主；亚洲以信托型REITs为主，管理模式以外部管理为主。对于REITs载体不同主要是各地区与国家法体系的差异。在管理模式上，内部管理和外部管理一般没有优劣好坏之分，但也确实出现一定时期某些国家或地区内部管理稍优于外部管理，但另一时期某些国家或地区外部管理稍优于内部管理，这种现象的出现可能和当时政治环境、法律环境、市场环境、管理人管理水平等密切相关。基于我国当前现实状况，我国采用公募基金型REITs,开始时采用外部管理模式比较可行，等市场化运作一定时期后最好也能出现内部管理型公募基金REITs，实现外部管理型REITs和内部管理型REITs相互竞争，促进我国治理机制完善与进步。

在REITs治理机制中，内部管理和外部管理在组织链条上存在重大差异，内部管理组织链条为：投资者---REITs(管理人)，外部管理组织链条为：投资者---REITs---管理人。外部管理相对内部管理来说组织链条更长，不可避免的就会造成治理结构更复杂。若在外部管理组织结构中金融资产管理人和不动产管理人非同一人，REITs在管理时需要全面统筹金融资产管理人和不动产管理人，这就不仅仅是1+1>2的复杂程度。内部管理人由于金融资产管理人和不动产管理人均为内部人，只需要协调好内部关系而减少外部协调沟通成本。这种管理链条组织形式使得内部管理简单、灵活、易调整，但也会出现随意性较强的特点；外部管理复杂度相对较高，但协议控制下制度约束高，不那么随意。在成本方面，由于内部管理组织链条短，成本相较外部管理低。另外，内部管理是内部人控制，外部管理是外部第三方管理控制，在道德风险问题上外部管理人风险相对较高，这对REITs挑选管理人提出极大挑战。综上，从管理复杂度、管理成本、道德风险角度看，似乎内部管理机制优于外部管理机制。

REITs由于庞大的资金和资产管理，REITs内部可能并不具备足够合适足够多的管理人才，外聘第三方管理人变成REITs的现实需求。相较于内部管理人，外部管理人在专业化程度更高，同时能够给REITs带来大量的外部资源。外部管理人能够胜任超大资金资产的管理；除非内部管理人专职专业深耕于此，否则很难胜任大型甚至超大型资金资产管理。另一方面，外聘第三方管理人在公司治理过程中透明度会高于内部管理人治理，透明度的提高会使资本市场反响更好，透明度的提高也有助于管理的规范性。从管理规模、专业程度、透明度来说，外部管理要优于内部管理。